" Правильный маркет-мейкер может стать стартовой площадкой для криптовалютного проекта, открывая двери для крупных бирж и обеспечивая ценную ликвидность для обеспечения возможности торговли токенами, но когда в сделку включаются неправильные стимулы, этот маркет-мейкер может стать камнем преткновения.
Одним из самых популярных и непонятых предложений в мире маркетологов является «модель опционов на займы». Это когда проект предоставляет токены взаймы маркет-мейкеру, который затем использует их для создания ликвидности, повышения стабильности цен и обеспечения листинга на криптовалютной бирже. На самом деле это стало смертным приговором для многих молодых проектов.
Но за кулисами ряд маркетмейкеров используют спорную структуру кредитования токенами, чтобы обогатиться за счет тех самых проектов, которые они должны поддерживать. Эти сделки, часто оформляемые как сделки с низким уровнем риска и высокой прибылью, могут резко снизить цены на токены и заставить молодые криптовалютные команды с трудом восстанавливаться.
«Это работает так, что маркетмейкеры, по сути, заимствуют токены у проекта по определенной цене. В обмен на эти токены они, по сути, обещают разместить их на крупных биржах, - сказал Ариэль Гивнер, основатель Givner Law. - Если они этого не сделают, то в течение года вернут их обратно по более высокой цене».
Часто случается так, что маркетмейкеры выбрасывают одолженные токены. Первоначальная распродажа приводит к снижению цены. Как только цена резко падает, они выкупают токены обратно со скидкой, сохраняя при этом прибыль.
Рисунок 1. Источник: Ariel Given.
«Я не видел, чтобы какой-либо токен действительно выигрывал от этих маркет-мейкеров, - сказал Гивнер. - Я уверен, что есть и этичные решения, но более крупные из них, которые я видел, просто разрушают графики».
Руководство для маркетмейкеров
Такие компании, как DWF Labs и Wintermute, являются одними из самых известных маркетмейкеров в отрасли. Прошлые предложения по управлению и контракты предполагают, что обе фирмы предлагали модели предоставления займов в рамках своих услуг, хотя в предложениях Wintermute они называются услугами по предоставлению ликвидности.
DWF Labs сообщила, что она не полагается на продажу заемных активов для финансирования позиций, поскольку ее баланс в достаточной степени поддерживает ее операции на биржах, не полагаясь на риск ликвидации.
«Предварительная продажа одолженных токенов может снизить ликвидность проекта, особенно для токенов с малой и средней капитализацией, и мы не занимаемся ослаблением экосистем, в которые инвестируем», - сказал Андрей Грачев, управляющий партнер DWF Labs.
В то время как DWF Labs подчеркивает свою приверженность развитию экосистемы, некоторые ончейн-аналитики и отраслевые обозреватели выразили обеспокоенность по поводу ее торговой практики.
Wintermute не ответила на запрос о комментариях. Но в февральской публикации X генеральный директор Wintermute Евгений Гаевой опубликовал серию постов, в которых рассказал сообществу о некоторых операциях компании. Он прямо заявил, что Wintermute занимается не благотворительностью, а «зарабатыванием денег путем торговли».
Рисунок 2. Источник: Evgeny Gaevoy.
Что происходит после того, как маркет-мейкер получает токены?
Джелле Бутх, соучредитель маркет-мейкера Enflux, рассказала, что модель опциона на кредит не уникальна для таких известных маркет-мейкеров, как DWF и Wintermute, и что есть и другие стороны, которые предлагают такие «хищнические сделки»:
«Я называю это информационным арбитражем, когда маркетмейкер очень четко понимает плюсы и минусы сделок, но способен подать это так, что это выгодно. Они говорят: «Это свободный маркетмейкер; вам не нужно вкладывать капитал в проект; мы предоставляем капитал; мы предоставляем услуги маркетмейкера», - сказал Бутх.
С другой стороны, многие проекты не до конца понимают недостатки опционных сделок по кредитованию и часто на собственном горьком опыте убеждаются, что они были заключены не в их пользу. Джелле Бутх советует проектам оценить, приведет ли предоставление токенов взаймы к качественной ликвидности, которая измеряется заявками в реестре и четко указывается в ключевых показателях эффективности (KPI), прежде чем заключать такие сделки. Во многих сделках с опционами на займы ключевые показатели эффективности часто отсутствуют или указаны расплывчато.
Также была проанализирована эффективность токенов в нескольких проектах, которые заключили соглашения о предоставлении опционов на займы с маркетмейкерами, в том числе в тех, которые работали одновременно с несколькими фирмами. В этих примерах результат был одинаковым: проекты оказались в худшем положении, чем когда они начинались.
Рисунок 3. Шесть проектов, которые работали с маркетмейкерами в рамках соглашения об опционе на займ, резко подорожали. Источник: CoinGecko.
«Мы работали с проектами, которые потерпели крах из-за кредитной модели, - сказал Кристиан Славев, соучредитель акселератора Web3 Delta3. - Это точно такая же схема. Они дают токены, а затем их выбрасывают. Именно это и происходит в значительной степени».
Не все сделки с маркет-мейкерами заканчиваются катастрофой
Модель опционов на займы по своей сути не вредна и может даже принести пользу более крупным проектам, но, по словам Бутха, плохое структурирование может быстро превратить ее в хищническую.
Консультант по листингу, который говорил на условиях анонимности, повторил эту мысль, подчеркнув, что результаты зависят от того, насколько хорошо проект управляет своими отношениями с ликвидностью:
«Я видел проект, в котором участвовало до 11 маркетмейкеров, около половины из которых использовали кредитную модель, а остальные - более мелкие фирмы. Токен не был сброшен, потому что команда знала, как управлять ценой и сбалансировать риски между несколькими партнерами».
Консультант сравнил эту модель с заимствованием в банке.
«Разные банки предлагают разные ставки. Никто не ведет убыточный бизнес, если не ожидает отдачи, - сказал он, добавив, что в баланс сил в криптовалюте часто благоприятствует тем, у кого больше информации. - Это выживание наиболее приспособленных».
Но некоторые говорят, что проблема глубже. В недавнем посте Артур Чонг, основатель DeFiance Capital, обвинил централизованные биржи в притворном незнании искусственного ценообразования, подпитываемого токен-проектами и маркетмейкерами, которые работают в ногу друг с другом.
«Доверие к рынку альткоинов снижается, - написал он. - Совершенно странно, что биржи закрывают на это глаза».
Тем не менее, консультант по листингу утверждал, что не все биржи являются соучастниками:
«Биржи разных уровней также предпринимают действительно экстремальные действия против любых хищных маркетмейкеров, а также проектов, которые могут показаться опасными. Что делают биржи, так это фактически немедленно блокируют этот аккаунт, пока проводят собственное расследование. Несмотря на тесные рабочие отношения, маркет-мейкер и биржа никак не влияют на то, что попадает в листинг. У каждой биржи будут свои собственные процедуры комплексной проверки. И, честно говоря, в зависимости от уровня биржи, такая договоренность невозможна».
Переосмысление стимулов маркетмейкеров
Некоторые выступают за переход к «модели удержания», при которой проект выплачивает фиксированную ежемесячную плату маркетмейкеру в обмен на четко определенные услуги, а не раздает токены авансом. Это менее рискованно, хотя и дороже в краткосрочной перспективе.
«Модель с фиксированным взносом намного лучше, потому что таким образом у маркетмейкеров появляется стимул работать с проектами в долгосрочной перспективе. В модели займа вы получаете контракт, например, на один год; они дают вам токены, вы избавляетесь от них, а затем, через год, возвращаете токены. Совершенно бесполезные», - сказал Кристиан Славев.
Хотя, по словам Бутха, модель предоставления кредита выглядит «хищнической», Гивнер отметил, что во всех этих соглашениях обе участвующие стороны соглашаются на гарантированный контракт.
«Я не вижу способа, который в настоящее время был бы незаконным, - сказал Ариэль Гивнер. - Если бы кто-то захотел взглянуть на манипуляции, это одно, но мы не имеем дело с ценными бумагами. Итак, в криптовалюте по-прежнему существует серая зона - в какой-то степени Дикий Запад».
Индустрия становится все более осведомленной о рисках, связанных с моделями предоставления займов, особенно в связи с тем, что внезапные сбои в работе токенов все чаще вызывают тревогу. В уже удаленном сообщении X аккаунт в Onchain Bureau утверждал, что недавнее падение курса токена Mantra OM на 90% было вызвано истечением срока действия опциона на кредит с FalconX. Mantra опровергла это заявление, пояснив, что FalconX является торговым партнером, а не маркет-мейкером.
Рисунок 4. Отредактированная в LinkedIn копия публикации Onchain Bureau в LinkedIn. Источник: Nahuel Angelone.
Но этот эпизод подчеркивает растущую тенденцию: модель опционов на займы стала удобным козлом отпущения при крахе токенов - часто по уважительной причине. Когда условия сделок скрыты за соглашениями о неразглашении, а такие роли, как «маркет-мейкер» или «торговый партнер», в лучшем случае изменчивы, неудивительно, что общественность ожидает худшего.
«Мы заявляем об этом, потому что зарабатываем на модели с фиксированным взносом, но, кроме того, эта модель с опциями кредитования просто убивает проекты», - сказал Джелле Бутх.
Пока прозрачность и подотчетность не улучшатся, модель с опциями кредитования будет оставаться одной из самых непонятых и полных злоупотреблений сделок в сфере криптовалют.
